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　　融资规划与企业增长管理

　　(一)单一企业外部融资需要量预测

　　企业利用该模型进行融资规划依据以下基本假定：

　　(1)市场预测合理假定。

　　(2)经营稳定假定。即假定企业现有盈利模式稳定、企业资产周转率也保持不变，因此，企业资产、负债等要素与销售收入间的比例关系在规划期内将保持不变。

　　(3)融资优序假定。即假定企业融资按照以下先后顺序进行：先内部融资、后债务融资，最后为权益融资。

　　1.销售百分比法(编表法)

　　【例2-15】C公司是一家大型电器生产商。C公司2012年销售收入总额为40亿元。公司营销等相关部门通过市场预测后认为，2013年度因受各项利好政策影响，电器产品市场将有较大增长，且销售收入增长率有望达到30%，根据历史数据及基本经验，公司财务经理认为，收入增长将要求公司追加新的资本投入，并经综合测算后认定，公司所有资产、负债项目增长将与销售收入直接相关。同时，财务经理认为在保持现有盈利模式、资产周转水平等状态下，公司的预期销售净利润率(税后净利/销售收入)为5%，且董事会设定的公司2013年的现金股利支付率这一分红政策将不作调整，即维持2012年50%的支付水平。

　　内部融资量=40×(1+30%)×5%×(1-50%)=1.3(亿元)

　　通过上述资料可测算得知：公司2013年预计销售收入将达到52亿元;在维持公司销售收入与资产、负债结构间比例关系不变情况下，公司为满足销售增长而所需新增资产、负债额等预测如下：

	2012年（实际）	销售百分比	2013年（预计）
流动资产	60000	15%	78000
非流动资产	140000	35%	182000
资产合计	200000	50%	260000
短期借款	30000	7.5%	39000
应付款项	20000	5%	26000
长期借款	80000	20%	104000
负债合计	130000	32.5%	169000
实收资本	40000	不变	40000
资本公积	20000	不变	20000
留存收益	10000	取决于净收益	10000＋13000
所有者权益	70000		70000＋13000
负债与权益	200000		252000
2013年所需追加外部融资额			8000

　　2.公式法

　　公式法以销售收入增长额为输人变量，借助销售百分比和既定现金股利支付政策等来预测公司未来外部融资需求。

　　计算公式为：

　　承【例2-15】：

　　2013年度的销售增长额=40000×30%=120000(万元)

　　外部融资需要量=(50%×120000)-(32.5%×120000)-[520000×5%×(1-50%)]=8000(万元)

　　【提示】

　　(1)在本例中，资产、负债项目的销售百分比是依据“2012年度”数据确定的，如果公司盈利模式稳定且外部市场变化不大，则不论是上一年度还是上几个年度的销售百分比平均数，在规划时都被认为是可行的。

　　而当公司盈利模式发生根本变化时，资产、负债项目的销售百分比则需要由营销、财务、生产等各部门综合考虑各种因素后确定，而不能单纯依据于过去的“经验值”。

　　(2)本例中将所有的资产、负债项目按统一的销售百分比规则来确定其习性变化关系，是一种相当简化的做法，在公司运营过程中会发现：

　　①并非所有资产项目都会随销售增长而增长。只有当现有产能不能满足销售增长需要时，才可能会增加固定资产投资，从而产生新增固定资产需求量;

　　②并非所有负债项目都会随销售增长而自发增长的(应付账款等自然筹资形式除外)，银行借款(无论期限长短)等是企业需要事先进行筹划的融资方式，它们并非随销售增长而从银行自动贷得。

　　因此，在进行财务规划时，要依据不同公司的不同条件具体测定。

　　【例·计算题】已知：某公司2009年销售收入为20000万元，2009年12月31日的资产负债表(简表)如下：

　　资产负债表(简表)

　　2009年12月31日　　单位：万元

资　产	期末余额	负债及所有者权益	期末余额
货币资金	1000	应付账款	1000
应收账款	3000	应付票据	2000
存货	6000	长期借款	9000
固定资产	7000	实收资本	4000
无形资产	1000	留存收益	2000
资产总计	18000	负债与所有者权益合计	18000

　　该公司2010年计划销售收入比上年增长20%，为实现这一目标，公司需新增设备一台，需要320万元资金。据历年财务数据分析，公司流动资产与流动负债随销售额同比率增减。假定该公司2010年的销售净利率可达到10%，净利润的60%分配给投资者。

　　要求：

　　(1)计算2010年流动资产增加额;

	『正确答案』流动资产增长率为20% 　　2009年末的流动资产＝1000＋3000＋6000＝10000（万元） 　　2010年流动资产增加额＝10000×20%＝2000（万元）

 

　　(2)计算2010年流动负债增加额;

　　[答疑编号6177020703：针对该题提问]

	『正确答案』流动负债增长率为20% 　　2009年末的流动负债＝1000＋2000＝3000（万元） 　　2010年流动负债增加额＝3000×20%＝600（万元）

 

　　(3)计算2010年公司需增加的营运资金;

　　[答疑编号6177020704：针对该题提问]

	『正确答案』2010年公司需增加的营运资金＝流动资产增加额－流动负债增加额＝2000－600＝1400（万元）

 

　　(4)计算2010年的留存收益;

	『正确答案』2010年的销售收入＝20000×（1＋20%）＝24000（万元） 　　2010年的净利润＝24000×10%＝2400（万元） 　　2010年的留存收益＝2400×（1－60%）＝960（万元）

 

　　(5)预测2010年需要对外筹集的资金量。

	『正确答案』对外筹集的资金量＝（1400＋320）－960＝760（万元）

 

　　(二)销售增长、融资缺口与债务融资策略下的资产负债率

　　【假定】将负债融资作为一个独立的决策事项由管理层决策。

　　【例2-16】D公司是一家小型家具制造商。已知该公司20×5年销售收入2000万元，销售净利润率5%，现金股利支付率50%。公司预计20×6年销售收入将增长20%。公司财务部门认为：公司负债是一项独立的筹资决策事项，它不应随预计销售增长而增长，而应考虑新增投资及内部留存融资不足后，由管理层考虑如何通过负债融资方式来弥补这一外部融资“缺口”。D公司20×5年简化资产负债表如表所示。要求计算：①新增资产额;②内部融资量;③外部融资缺口;④如果融资缺口全部由负债融资解决，计算负债融资前后的资产负债率。

		销售百分比
资　产			负债与股东权益
流动资产	700	35%	负债	550
固定资产	300	15%	股东权益	450
资产总额	1000	50%	负债与股东权益	1000

『正确答案』 　　①新增资产额＝2000×20%×50%＝200（万元） 　　②内部融资额＝2000×（1＋20%）×5%×（1－50%）＝60（万元） 　　③外部融资缺口＝200－60＝140（万元） 　　④负债融资前资产负债率＝550/1000＝55% 　　负债融资后资产负债率＝（550＋140）/（1000＋200）＝57.5% 　　上述原理可用于公司不同销售增长率下的外部资本需求量、债务融资策略下的预计资产负债率等的测算。测算结果见表。 销售增长率（%） 预测资产增量（万元） 预测内部融资增量（万元） 外部融资缺口（万元） 预计资产负债率（%） 0 0 50 －50 50.0 5 50 52.5 －2.5 52.1 10 100 55 45 54.1 15 150 57.5 92.5 55.9 20 200 60 140 57.5 25 250 62.5 187.5 59.0 30 300 65 235 60.4 35 350 67.5 282.5 61.7 　　当销售增长率低于5%时其外部融资需求为负，它表明增加的留存收益足以满足新增资产需求；而当销售增长率大于5%之后，公司若欲继续扩大市场份额以追求增长，将不得不借助于对外融资。

 

　　(三)融资规划与企业增长率预测

　　从企业增长、内部留存融资量与外部融资需要量的关系上可以看出，企业增长一方面依赖于内部留存融资增长，另一方面依赖于外部融资(尤其是负债融资)。企业管理者将会提出这样的问题：

　　①假定企业单纯依靠内部留存融资，则企业增长率有多大?

　　②如果企业保持资本结构不变，即在有内部留存融资及相配套的负债融资情况下(不发行新股或追加新的权益资本投入)，公司的极限增长速度到底有多快?

　　1.内部增长率

　　内部增长率是指公司在没有任何“对外”融资(包括负债和权益融资)情况下的预期最大增长率，即公司完全依靠内部留存融资所能产生的最高增长极限

　　将上式的分子、分母同乘销售收人，并同除资产总额即可得到求内部增长率的另一个常用公式，即：

　　式中：ROA为公司总资产报酬率(即税后净利/总资产)

　　【例2-17】沿用【例2-16】，根据上述公式分别测算D公司的内部增长率。

　　[答疑编号6177020708：针对该题提问]

　　方法一：由于P=5%，d=50%，A=50%，因此

　　g(内部增长率)=5%×(1-50%)/[50%-5%×(1-50%)]=5.26%

　　方法二：总资产报酬率=(2000×5%)/1000=10%

　　g(内部增长率)=【10%×(1-50%)】/【1-10%×(1-50%)]=5.26%

　　本例中，5.26%是D公司20×6年在不对外融资情况下的销售增长率极限。

　　2.可持续增长率

　　可持续增长率是指企业在维持某一目标或最佳债务/权益比率前提下，不对外发行新股等权益融资时的最高增长率。可持续增长率的计算公式可通过如下步骤进行推导：

　　(1)销售增长带来新增的内部留存融资额=S0(1+g)×P×(1-d)。

　　(2)为维持目标资本结构，需要新增的负债融资额=S0×(1+g)×P×(1-d)×D/E。

　　在不考虑新股发行或新增权益融资下，上述两项资本来源应等于销售增长对资产的增量需求(资产占销售百分比×增量销售=A×S0×g)

　　由此得到：

　　S0(1+g)×P×(1-d)+S0×(1+g)×P×(1–d)×D/E=A×S0×g

　　将上式的分子、分母同乘以基期销售收人，并同除基期权益资本总额，则得到可持续增长率的另一表达公式，

　　式中：ROE为净资产收益率(税后净利/所有者权益总额)

　　【例2-18】沿用【例2-17】的数据，可测算D公司20x6年度的可持续增长率。

　　[答疑编号6177020709：针对该题提问]

　　由于p=5%，d=50%，A=50%且最佳债务权益比(D/E)=550/450=1.2222，因此：

　　上述结果表明，为维持目标资本结构，D公司在不进行权益融资情况下的增长极限是12.5%

　　【总结】

　　ROA为公司总资产报酬率(即税后净利/总资产)

　　ROE为净资产收益率(税后净利/所有者权益总额)

　　【提示】注意以下关系式：

　　总资产报酬率=销售净利率×总资产周转次数

　　净资产收益率=销售净利率×总资产周转次数×权益乘数

　　【思考】可持续增长率的驱动因素有哪些(如何提高)?

　　降低现金股利发放率、提高ROE(提高销售净利率、提高资产周转率)

　　(四)融资规划、企业可持续增长与增长管理策略

　　从管理角度，由于企业增长受限于可持续增长率，因此当企业实际增长率超过可持续增长率时，将面临资本需要和融资压力;而当企业实际增长低于可持续增长时，表明市场萎缩，企业应调整自身经营战略。下图列出了各种不同情形下的融资规划与财务管理策略，它为公司增长管理提供了一个可行的框架。

　　【案例分析题】已知ABC公司的销售净利率为5%，资产周转率为2。

　　要求：

　　(1)如果该公司的股利支付率为40%，计算其内部增长率。

　　(2)如果该公司目标资本结构为债务/权益=0.40，通过计算分析在上述约束条件下，该公司能否实现30%的增长?如果不能实现，请问该公司应采取哪些财务策略以实现30%的增长目标?

　　[答疑编号6177020801：针对该题提问]

	『正确答案』 　　（1）总资产报酬率＝5%×2＝10% 　　 　　（2）由债务/权益＝0.4，可知权益乘数＝1.4，故： 　　净资产收益率＝10%×1.4＝14% 　　如果ABC公司将所有净利润都转作留存收益，可得: 　　 　　因此，在上述约束下，该公司不能实现30%的增长。为实现增长目标，可行的财务策略包括：发售新股、增加借款以提高财务杠杆、剥离无效资产、供货渠道选择、提高产品定价等。

 

　　(五)企业集团融资规划

　　单一企业融资规划是企业集团融资规划的基础，但企业集团融资规划并不等于下属各子公司外部融资需要量之和，原因在于：

　　(1)企业集团资金集中管理和统一信贷。企业集团总部作为财务资源调配中心，需要考虑下属各公司因业务增长而带来的投资需求，也需要考虑各公司内部留存融资的自我“补充”功能，并在此基础之上，借助于资金集中管理这一平台，再考虑集团整体的外部融资总额。

　　(2)“固定资产折旧”因素。从现金流角度来看，折旧作为“非付现成本”是企业内源资本“提供者”，在确定企业外部融资需要量时，应考虑这一因素对企业集团内部资金调配的影响。

　　企业集团外部融资需要量可根据下述公式测算：

　　企业集团外部融资需要量=∑集团下属各子公司的新增投资需求-∑集团下属各子公司的新增内部留存额-∑集团下属各企业的年度折旧额

　　【例2-19】E企业(集团)拥有三家全资子公司A1、A2、A3。集团总部在下发的各子公司融资规划测算表中(见表2-34)，要求各子公司统一按表格中的相关内容编制融资规划(表2-34中的数据即为A1公司的融资规划结果)

　　[答疑编号6177020802：针对该题提问]

　　A1公司的融资规划表

		收入增长10%（20亿到22亿）	假　设
1.新增投资总额		3	（1）资产、负债项目占销售百分比不变；（2）销售净利率为10%，保持不变；（3）现金股利支付率为50%。
其中	（1）补充流动资金	0.6
	（2）新增固定资产投资	2.4
2.新增债务融资总额		1.6
其中	（1）短期负债	1
	（2）长期负债	0.6
3.融资缺口		1.4
4.内部留存融资额		1.1
5.新增外部融资需要量		0.3

　　某企业集团外部融资总额测算表

	新增投资	内部留存	新增贷款额	外部融资缺口	已知计提折旧	净融资缺口	外部融资总额
A1公司	3	1.1	1.6	0.3	0.2	0.1	1.7
A2公司	2	1.0	0.2	0.8	0.5	0.3	0.5
A3公司	0.8	0.9	0	（0.1）	0.2	（0.3）	（0.3）
集团合计	5.8	3	1.8	1.0	0.9	0.1	1.9

　　(1)如果不考虑集团资金集中管理，则A1、A2两家公司“新增贷款额”将达1.8亿元、两家公司“外部融资缺口”达1.1亿元，两家公司的“外部融资总额”将高达2.9亿元;

　　(2)在不考虑其折旧情况下，如果将三家子公司的资金进行集中调配，则A3(现金流相对富余的子公司)将作为资本提供者能为集团内部提供0.1亿元的资本，从而使整个集团的外部融资额下降到2.8亿元(2.9-0.1);

　　(3)如果将各子公司当年计提的折旧因素计入其中(折旧所产生的“现金流”也集中在集团总部进行统一管理)，则向集团内部提供的内源资本总额为0.9亿元，在综合上述因素后，该企业集团最终“外部融资总额”仅为1.9亿元(2.8-0.9)。